◆從緊宏觀政策的放松成為銀行股近期跑贏大盤(pán)的催化因素：
近期銀行股持續(xù)跑贏大盤(pán)。7月16日以來(lái)的13個(gè)交易日中銀行股跑贏滬深300的天數(shù)達(dá)到10天，表現(xiàn)優(yōu)于后者6.29個(gè)百分點(diǎn)。我們認(rèn)為，銀行股走強(qiáng)的原因在于近期國(guó)際國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化：（1）國(guó)際油價(jià)走弱。自7月初創(chuàng)下146元新高以來(lái)，布倫特原油期貨價(jià)格已經(jīng)下跌了15%；（2）我國(guó)宏觀調(diào)控政策已經(jīng)從雙防轉(zhuǎn)向一防一穩(wěn)。8月1日胡錦濤接受外媒采訪的最新表述是：“把保持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展、控制物價(jià)過(guò)快上漲作為宏觀調(diào)控的首要任務(wù)”；（3）政府已經(jīng)開(kāi)始提高出口退稅率，而市場(chǎng)傳聞央行將放松信貸額度，更成為8月1日尾市銀行股走強(qiáng)的直接催化劑。
◆政策對(duì)銀行股價(jià)的帶動(dòng)作用仍主要來(lái)自預(yù)期效應(yīng)：
單就放松信貸控制的直接影響來(lái)說(shuō)，對(duì)銀行利好相當(dāng)有限。以工行為例，5%的信貸額度增加僅能提高08年凈利潤(rùn)增速0.68個(gè)百分點(diǎn)。況且若如傳言所稱發(fā)放對(duì)象限于中小企業(yè)和災(zāi)區(qū)，則
（1）中小企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況惡化可能造成信貸市場(chǎng)失靈，新增額度未必真正使用在中小企業(yè)貸款上；
（2）災(zāi)區(qū)重建至少占新增額度的1/4以上。
之所以對(duì)股價(jià)有明顯拉動(dòng)，原因在于（1）貨幣政策趨松，有利于抑制經(jīng)濟(jì)下滑，從而降低銀行貸款質(zhì)量惡化風(fēng)險(xiǎn)；（2）是政策層“保增長(zhǎng)”信息的強(qiáng)烈釋放。
◆此輪反彈銀行股價(jià)仍有一定上升空間：
從絕對(duì)估值來(lái)看，基于我們2009年銀行信用成本率提高40個(gè)基點(diǎn)的假設(shè)，全國(guó)性銀行股價(jià)仍有11.8%的折價(jià)。前期的過(guò)渡下跌將構(gòu)成銀行股繼續(xù)反彈的基礎(chǔ)。
但從政策層面來(lái)看，當(dāng)前情況下貨幣政策不論從緊或放松的選擇都十分有限。
后續(xù)在政策層面應(yīng)關(guān)注轉(zhuǎn)移支付的相關(guān)措施。例如此次出口退稅率調(diào)整，雖不直接造益于銀行，但對(duì)于穩(wěn)定貸款質(zhì)量卻將有積極效果。
◆不調(diào)整盈利預(yù)測(cè)和行業(yè)評(píng)級(jí)：
近期國(guó)際國(guó)內(nèi)形勢(shì)的發(fā)展與我們此前行業(yè)深度報(bào)告《基于國(guó)際比較，看淡銀行股跑贏大盤(pán)前景》的假設(shè)判斷已有一定出入，主要是美國(guó)的衰退速度快于想象，導(dǎo)致危機(jī)的傳導(dǎo)路徑已有一定變化，集中體現(xiàn)在油價(jià)的下跌之上。根據(jù)我們?cè)谠摲輬?bào)告中的宏觀經(jīng)濟(jì)對(duì)銀行業(yè)績(jī)和估值影響的邏輯框架，油價(jià)下挫緩解了隱性通脹壓力，是銀行股表現(xiàn)較好的根本原因。但由于商品價(jià)格下滑趨勢(shì)還未得到確認(rèn)，更重要的是經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)遠(yuǎn)未釋放，我們暫不調(diào)整行業(yè)評(píng)級(jí)和盈利預(yù)測(cè)。
